Bilkent Üniversitesi öğretim üyesi ve Merkez Bankası eski Başekonomisti Prof. Dr. Hakan Kara, net rezervin ekside olması gibi riskler görmezden gelinerek hâlâ Merkez Bankası üzerinden yüklü döviz satışları yapılmasını şaşkınlık ve kaygıyla izlediğini vurguladı. 2022’de kur 13’lerde tutulabilirse enflasyonun yüzde 35-40 arasında gerçekleşebileceğini anlatan Kara, yeni bir kur ve güven şoku yaşanması durumunda ise enflasyon kontrolden çıkabileceği konusunda uyardı. Prof. Dr. Hakan Kara ile döviz endeksli mevduatı ve ekonomideki son gelişmeleri Cumhuiyet'ten Şehriban Kıraç'ına konuştu. - Kurdaki artışı frenlemek için hayata geçirilen TL mevduata kur garantisi sistemini nasıl yorumlamak lazım? Faizin üzerinde kur artışı olursa aradaki farkı kim ödeyecek? Son aylarda yükselen enflasyona rağmen TCMB politika faizinin düşürülmesi ve reel mevduat getirilerinin hızla eksiye geçmesi vatandaşın enflasyondan korunmak için dövize yönelmesine neden oldu. Döviz talebi kura, kur artışı da enflasyona yansımaya başladı. Enflasyondaki her yükseliş ve faizdeki her düşüş dövize hücumu daha da güçlendirdi. Bu sarmal içinden çıkılmaz bir hal alınca bankalardan efektif çekilişleri başladı, şirketler fiyatlama yapamaz hale geldi. Sonunda ekonomideki çöküşü engellemek için kur korumalı mevduat devreye sokuldu. Bu sistemi bir nevi birikiminizi döviz karşısında bedava sigortalayan bir ürün olarak düşünebilirsiniz. Vade boyunca kur artış oranı faizden yüksekse aradaki farkı devlet karşılıyor. Bu sisteme TL mevduattan geçtiyseniz farkı Hazine, dövizden geçtiyseniz farkı TCMB ödüyor. Vadeye kadar tutarsanız kur düştüğünde ana paradan bir kaybınız olmuyor, yani garantili çıplak faiz getirinizi her durumda alıyorsunuz. 200-300 MİLYAR TL İLAVE YÜK GELEBİLİR - Bu aracın kullanımı yüksek olur mu? Bu hazineye ve vatandaşa nasıl bir ilave yük getirecek? Bugün bir sigorta şirketi isteyene bedava trafik sigortası veriyorum dese herkes bu sigortayı yaptırır. Dolayısıyla düz faiz ile korumalı faiz arasındaki çıplak getiri farkı çok yüksek olmadığı sürece hali hazırda TL mevduatı olanlar büyük oranda bu sisteme geçecektir. Mevcut durumda dövizde olanlar ise biraz daha temkinli yaklaşabilir. Tabi bedava kur sigortası dağıtınca şöyle bir risk ortaya çıkıyor. Kaza halinde bedava sigortayı veren taraf zarar eder. Türk lirasının diğer para birimlerine karşı değer kaybettiği dönemlerde Hazine’nin cebinden ciddi para çıkabilir. Hazine diyorum ama aslında Hazinenin parasının da halkın parası olduğunu unutmamak lazım. Bu kaynak ilk planda ilave iç borçlanma ile karşılanabilir ve sonunda vergi ya da enflasyon yoluyla vatandaşın cebinden çıkar. Dolayısıyla kur korumalı TL mevduat uygulaması pratikte halktan mevduat sahibine bir transfer anlamına geliyor. Bir süre sonra kamuya yüklenen maliyet katlanılabilir olmaktan çıkabilir. Mesela TL mevduatın yüzde 75’i bu sisteme dönerse ve olumsuz bir senaryoda kur faizin üzerine yüzde 30 artarsa kamu bütçesinde 200-300 milyar TL arasında bir ilave yük oluşabilir. Bu durum ülke risk priminin yüksek kalmasına neden olarak Hazinenin ve firmaların borçlanma maliyetlerini olumsuz etkileyebilir. GÜVEN ŞART - Kur korumalı mevduat sisteminin alternatifi faizleri daha da yükseltmek. Faiz artışı bundan daha maliyetli olmaz mıydı? Faizden ziyade güven kısmına odaklanmak lazım. Güven veren bir merkez bankası ve kurumsal yapı olsaydı faizler çok yükseltilmeden bu iş çözülebilirdi. Güven zayıfladığı için piyasa ancak ciddi tavizler verilerek yatıştırılabildi. Ayrıca faizin artırılmadığı iddiası da doğru değil. Şu anda bedava verilen kur sigortasının mevcut verilerle ima ettiği primi çıplak mevduat faizine eklediğimizde mevduat faizinin efektif olarak yüzde 30’lar seviyesini aştığını görebiliyoruz. Kaldı ki Eylül ayında TCMB’nin faiz indirimlerine başladığı dönemden bu yana kredi ve tahvil faizleri 5-10 puan arasında değişen oranlarda yükseldi. Hatta çıplak mevduat faizi bile son bir ayda ciddi arttı. Çünkü artan kur ve enflasyon baskısı enflasyon beklentilerini hızla bozmaya başladı. TCMB’nin politika faizini makroekonomik temellerden uyumsuz olarak düşük tutma ısrarı piyasa faizlerini düşüremediği gibi, sonunda yetkilileri kur korumalı mevduat gibi riskli bir sistem oluşturmaya iterek gelecek kuşakların üzerine önemli bir potansiyel yük bıraktı. ŞOKU BÜYÜTEBİLİR - Dövize endeksli mevduat uygulamasının başarısız ya da başarılı olması ne anlama gelecek, her iki durumda ne tür riskler görüyorsunuz? Alternatifi var mı? Döviz endeksli mevduatın bu haliyle başarılı olması çok zor çünkü ülkenin en temel sorunları olan kaynakların etkinsiz dağılımı, verimsizlik ve güven problemini çözmüyor; hatta yarattığı belirsizlikle bu sorunları daha da belirginleştiriyor. Şu anda para politikasının duruşunun ne olduğu pek açık değil. Sıkı mı gevşek mi? Söz konusu ürün sadece mevduat için bir koruma sağlıyor, kredi faizlerinin enflasyonun altında kalma ihtimali var. Ayrıca şu anda ülkenin kur rejiminin ne olduğu belli değil. Sabit kur rejimi ile dalgalı kur rejimi arasında bir yerdeyiz ancak kurgulanan yapı her iki rejimin iyi yanlarından ziyade dezavantajlarını almış. Bu yapı büyük bir şok geldiğinde şoku söndüren değil şoku büyüten bir etkileşim içeriyor. Kur sert sıçradığında otomatik parasallaşmaya yol açan riskli bir kurgu var. Bunun yerine TCMB faizleri enflasyonla uyumlu düzeylerde tutulup, faizden olumsuz etkilenen ama iş modeli sürdürülebilir olan şirketlere devletin faiz veya teminat sübvansiyonu yapması daha etkin ve daha az maliyetli bir çözüm olabilirdi. ORTADA BİR MODEL YOK - TL'nin değer kazanması durumunda Yeni Ekonomik Model nasıl işleyecek? Kur nasıl rekabetçi yapılacak? Ortada bir model olduğunu söylemek zor. Olsa olsa kontrolden çıkan döviz kuruna bir açıklama bulmak için alelacele ortaya atılmış bir düşünce olabilir. Dünyada enflasyonu raydan çıkararak istikrar sağlayabilmiş tek bir ülke yok. Belirsizlik yaratarak rekabetçilik sağlanamaz. Rekabetçilik reel ve yapısal bir konudur. Para politikasının rekabetçiliğe verebileceği en temel destek öngörülebilirliği sağlamaktır. FAİZ İNDİRİMİ OLASILIĞI ARTTI - Son kararla gördük ki örtülü faiz artışı söz konusu. Bundan sonraki süreçte Merkez Bankası'ndan faiz indirimi bekliyor musunuz, indirim olursa sonuçları ne olur? Kur korumalı mevduat sisteminin devreye girmesi TCMB’nin seneye ilk çeyrekte faiz indirimine devam etme olasılığını artırdı. Döviz kuru belirli bir eşiğin altında kalırsa politika faizinde ilave düşüş gelebilir. İndirimlerin devam etmesi biraz önce bahsettiğim riskleri tetikleyeceğinden kur korumalı sistemin ömrünü kısaltabilir. FİYAT DÜŞÜŞÜ BEKLEMEYİN - Döviz kurundaki gerileme fiyatlar ve enflasyon üzerinde aşağı yönlü etki yapar mı? Kurdaki gevşeme bu aşamada enflasyon üzerindeki yukarı yönlü baskıları azaltır. Şirketler kurdaki düşüşü geçici, artışı ise daha kalıcı algıladığından genelde kur yükselişi fiyatlara düşüşlerden daha hızlı yansır. Şirketler fiyatlama yaparken sadece seviyeyi değil oynaklığı da dikkate alır. Girdi alımlarının yüksek kur düzeylerinden yapılmış olması da son değerlenmenin fiyatlar üzerindeki etkisini sınırlayabilir. Ayrıca akaryakıt gibi enflasyona doğrudan ve dolaylı belirgin yansımaları olan bir kalemde vergi politikaları nedeniyle pek düşüş olmayacak. Bu nedenle yakın dönemde kurdaki düşüşün genel fiyat endeksine aşağı yönlü etkisinin nispeten sınırlı olması beklenir. Kurdaki gevşeme daha çok otomatik fiyatlama yapılan otomobil, ithal elektronik eşya ve paket tur gibi kura endeksli ürünlerin fiyatlarını düşürebilir. Buna rağmen birçok ürün fiyatının Aralık ortalaması Kasım ortalamasının çok üzerinde olacak. Bu da Aralık’ta enflasyonda ciddi bir sıçrama görülebileceğine işaret ediyor. YABANCI YATIRIMCI ÜLKEDEN UZAK DURUR - Kurun bir gecede 5-6 lira düşmesi ya da çok hızlı artması.. Bu volatilitede iş yapmak yatırım yapmak mümkün olur mu? Volatilite (oynaklık) ticari faaliyetlerde fiyatlama ve planlama yapmayı zorlaştıran en önemli unsurlardan biridir. Volatilite ortamı aşırı yüksek tansiyonla yaşamaya benzer. İş kalitesini düşürür, şirketlerin enerjilerini daha çok sermayelerini korumaya harcamalarına neden olur. İş dünyasında yatırımları caydıran esas faktör yüksek faiz değil belirsizliktir. Kurun bir gecede 5-6 lira düşebildiği ya da çok hızlı artabildiği bir ekonomide şirketler iş yapmakta zorlanır, uzun vadeli veya doğrudan yabancı yatırımlar da ülkeden uzak durur. Bütün bunlar üretkenliği düşürür. TCMB ZARAR EDER - Bu dönemde Merkez Bankası'nın asıl atması gereken adımlar nelerdi? Hâlâ eksi rezervde olması ne tür riskler barındırıyor? Sıkı para politikası tamamen rafa mı kalktı? Bir konuyu netleştirmekte fayda var. Aslında uluslararası standartlarda rezerv yeterliliği hesaplarında brüt rezerv kullanılır. Ancak bizde net rezervlerin geldiği nokta brüt rezervi gölgeleyebilecek riskleri beraberinde getiriyor. Şu anda TCMB rezervinin çok önemli bir bölümü bankalardan ödünç alınan dövizden oluşuyor. Bankalar döviz likiditesi açısından güçlü görünse de merkez bankası bir kısmını satmış durumda. Bunun yanı sıra altın rezervinin önemli bir bölümünün yurt içine getirilmiş olması acil bir durum halinde satışta kullanılabilecek cephaneyi sınırlıyor. Ayrıca net rezervin ekside olması (döviz varlıklarının döviz yükümlülüklerinden az olması), TL’nin değer kaybı durumunda TCMB’nin zarar etme olasılığını artırır. Son olarak, rezervlerin düşük olması dış borcumuzu çevirme konusunda riskler yaratabilir, uluslararası platformlarda pazarlık gücümüzü zayıflatabilir. Bütün bu faktörler mevcut durumda döviz müdahaleleri konusunda hareket alanını önemli ölçüde kısıtlıyor. Bu riskler görmezden gelinerek hala merkez bankası üzerinden yüklü döviz satışları yapılmasını şaşkınlık ve kaygıyla izliyorum. CARİ DENGEDEKİ İYİLEŞME YAVAŞLAYACAK - Hükümetin uyguladığı yeni yaklaşımın işlemesi için cari açığın hızla düşmesi ve kısa sürede fazlaya geçmesi önemli. Sizce yakın zamanda bunu görecek miyiz? Cari denge son bir yıldır önemli ölçüde altın ithalatındaki azalmanın etkisiyle 35 milyar dolardan 15,4 milyar dolara indi. Bundan sonra artık kısa vadede cari dengedeki iyileşme yavaşlayacaktır. Mevcut kur korumalı döviz sistemi bir yandan kuru baskılayıp diğer yandan mallara olan talebi artırarak ithalatı besleyebilir. Ayrıca son dönemde tekrar başlayan kredi artışı da cari dengeyi olumsuz etkileyebilir. Dolayısıyla bahar aylarına kadar cari fazla verilmesi pek mümkün görünmüyor. Kısa vadede özel sektörün yoğun dış borç ödemelerini de dikkate alırsak önümüzdeki dönemde döviz ihtiyacı devam edecektir. ENFLASYON KONTROLDEN ÇIKABİLİR - 2022 yılı için kur, faiz, enflasyon, büyüme, işsizlik tarafında neler öngörüyorsunuz, ne tür riskler sözkonusu olabilir? 2022 için tahmin yapmak bu aşamada doğru olmaz çünkü parametreler henüz yerine oturmadı. Önce TCMB’nin planladığı politika çerçevesi değişikliğini görmek lazım. Ayrıca mevcut kur korumalı mevduat sisteminin akıbetini de izlemek gerekecek. Fakat şunu söyleyebiliriz: 2022’de enflasyon şu andakinden daha yüksek, büyüme ise daha düşük olacak. İlk çeyrekten itibaren büyümede ivme kaybı görebiliriz. Dolar kuru 18’lerde kalsaydı önümüzdeki yıl için resmi enflasyon tahminim yüzde 55-65 arasındaydı. Önümüzdeki bir yılda kur 13’lerde tutulabilirse enflasyon yüzde 35-40 arasına gerçekleşebilir. Yeni bir kur ve güven şoku yaşanması durumunda ise enflasyon kontrolden çıkabilir. Küresel ölçekte ise en büyük risk ABD’de enflasyonun beklenenden daha inatçı olması. Fed’in erken faiz artırımı ve güçlü dolar senaryosu kur korumalı mevduat sisteminin ömrünü kısaltabilir.